#279 좋은 VC 펀드를 판단하는 메트릭은 무엇인가

지난주에는 출자 펀드인 Hustle Fund의 연례 행사인 “Camp Hustle”에 스피커로 참여하고 왔습니다. 행사는 샌프란시스코 시내에서 차로 약 1시간 정도 떨어진 Saratoga라는 곳에서 열렸는데, 자연이 풍부하고 매우 평온한 분위기의 장소였습니다. 실리콘밸리의 매력 중 하나는 도시의 활기 역시 느낄 수 있으면서도, 일이나 개인적인 시간 속에서 이렇게 자연을 접할 기회가 많다는 점이 아닐까 다시 한 번 느낍니다.

저저번 주에는 Bridge Funding Global, 그리고 지난주에는 Campus Fund에서 VC 펀드 매니저들을 대상으로 워크숍과 세션을 진행할 기회가 있었습니다. 두 행사에서 공통적으로 받았던 질문 중 하나는 바로 이것이었습니다.

“LP 입장에서 가장 중요하게 보는 매트릭은 무엇인가요?”

꽤 자주 받는 질문이지만, 사실 저는 여기에 명확한 정답은 없다고 생각합니다. LP마다 중요하게 생각하는 요소가 다르고, 각각의 매트릭이 보여주는 정보 역시 다르기 때문입니다.

다만 크게 보면 VC 펀드의 성과를 평가하는 기준은 두 가지 축으로 나뉘는 것 같습니다. 하나는 시간 가치를 반영하는 IRR(Internal Rate of Return)이고, 다른 하나는 투자 원금 대비 몇 배가 되었는지를 보여주는 멀티플 기반의 지표입니다.

IRR의 경우에도 Gross IRR과 Net IRR로 나뉩니다. 특히 다양한 자산군에 투자하는 LP들의 경우에는 여러 자산의 성과를 동일한 기준으로 비교해야 하기 때문에 IRR을 중요하게 보는 경우가 많은 것 같습니다.

반면 저는 개인적으로는 멀티플 기반의 지표들을 조금 더 중요하게 생각하는 편입니다.

물론 멀티플에도 여러 종류가 있습니다. TVPI, DPI, MOIC 등이 대표적이고, 이것 역시 Gross 기준으로 볼 것인지 Net 기준으로 볼 것인지에 따라 해석이 달라집니다. 결국 중요한 것은 어떤 매트릭이 “더 우월하냐”가 아니라, 각각이 무엇을 보여주는지를 이해하는 것이라고 생각합니다.

그리고 그중에서도 제가 가장 선호하는 투자역량을 판별하는 매트릭은 MOIC(Multiple on Invested Capital)입니다.

이유는 단순합니다. 가장 직관적으로 “스타트업에 투자한 돈이 실제로 몇 배가 되었는가”를 보여주기 때문입니다. 반면 TVPI와 같은 지표는 관리보수나 캐리 등 LP가 부담하는 비용이 반영되기 때문에, 실제 투자 성과가 유사하더라도 수수료 구조에 따라 결과가 달라질 수 있습니다.

예를 들어 투자 역량은 거의 동일한 두 펀드가 있다고 해도, 수수료가 낮은 펀드의 TVPI가 더 높게 나타날 수 있습니다(캐리를 어떻게 반영하느냐도 펀드마다 다릅니다). 그래서 저는 순수한 투자 역량 자체를 보기 위해서는 MOIC가 가장 “플레인한” 숫자라고 생각합니다.

그렇다면 또 하나의 중요한 질문이 생깁니다: “그 숫자는 어디서 가져온 것인가?”

생각보다 많은 GP들이 프레젠테이션 자료에서 자체 계산한 숫자를 사용하는 경우가 있습니다. 물론 그것이 반드시 잘못된 것은 아닙니다. 다만 어떤 가정을 기반으로 계산되었는지를 LP가 하나하나 검증해야 하는 문제가 생깁니다.

그래서 저는 개인적으로 분기별 재무제표(financial statements)에 기재된 숫자를 가장 신뢰하는 편입니다. 그리고 가능하다면 감사(audit)를 거친 재무제표라면 더욱 신뢰도가 높다고 생각합니다.

특히 소규모 VC 펀드의 경우에는 감사를 진행하지 않는 경우도 많고, 재무제표 대신 GP의 가정과 모델링을 기반으로 한 숫자를 사용하는 경우도 적지 않습니다. 하지만 LP 입장에서는 그 숫자의 근거를 모두 검증하기가 쉽지 않기 때문에, 결국 가장 믿을 수 있는 정보 출처는 재무제표라고 생각합니다.

결국 다시 정리하면, VC 펀드를 평가하는 정량적 매트릭에는 정말 다양한 종류가 존재합니다. 최근에는 DPI를 중요하게 보는 분위기도 있지만, 그 역시 하나의 지표일 뿐입니다.

어떤 매트릭이 “가장 좋다”기보다는, 각 매트릭이 무엇을 보여주고 무엇을 보여주지 못하는지를 이해하는 것이 더 중요합니다. 그리고 각 LP가 자신의 투자 목적과 철학에 맞는 기준을 찾아가는 것이 결국 가장 중요하지 않을까 생각합니다.

References:

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